隨著大股東的不斷減持和最終退出，阿里曾經(jīng)的 “合伙人制度時代”終結(jié)了，但這并不意味著，作為一種企業(yè)創(chuàng)業(yè)團隊或高層管理人員的內(nèi)部管理協(xié)定的合伙人制度從此消失。進入后合伙人時代的阿里將面臨新的挑戰(zhàn)
文 | 鄭志剛
編輯 | 朱弢
(相關(guān)資料圖)
阿里巴巴是我十分尊重的企業(yè)之一。這份尊重，倒不完全是因為阿里類似于明清時期成就輝煌的旅蒙晉商，以一己之力改變了很多企業(yè)的生產(chǎn)方式和很多居民的消費習(xí)慣。如果說旅蒙晉商一方面讓磚茶成為蒙古牧民必不可少的日常生活用品之一，另一方面則幫助引入福建的茶葉種植加工工藝，使湖北、湖南（羊樓司、羊樓洞）一帶成為磚茶的主要生產(chǎn)基地，則阿里與其他電商一道，使很多人足不出戶就能買到全國各地的名優(yōu)產(chǎn)品，一個僅僅看起來像兩雙筷子而原本被稱為“光棍節(jié)”的“雙11”硬是被打造成一個享譽全球的國際網(wǎng)購節(jié)。
作為公司治理的研究者，我的尊重，更多是出于阿里似乎在不經(jīng)意間完成了公司治理制度設(shè)計的重大創(chuàng)新。這項創(chuàng)新就是本文討論的主題——阿里的合伙人制度。
阿里合伙人制度來之不易
我們知道，在人類進入互聯(lián)網(wǎng)時代的20多年間，為了確保業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新的主導(dǎo)權(quán)始終把握在創(chuàng)業(yè)團隊手中，一百多年前就在美國資本市場出現(xiàn)的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票發(fā)行，經(jīng)過引入日落條款改良后，重新成為創(chuàng)新導(dǎo)向的新經(jīng)濟企業(yè)流行的股權(quán)設(shè)計模式。Google、Meta（原Facebook）、Snap等美國知名的高科技企業(yè)和京東、百度、小米等國內(nèi)知名的新經(jīng)濟企業(yè)無一例外地通過發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票（Snap甚至發(fā)行的是ABC三重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票），實現(xiàn)投票權(quán)配置權(quán)重向創(chuàng)業(yè)團隊的傾斜。
阿里無疑希望像這些企業(yè)一樣，在引入社會資本上市后，投票權(quán)配置權(quán)重能夠向馬云為首的創(chuàng)業(yè)團隊傾斜。但不同于京東和百度直接選擇包容接納同股不同權(quán)的美國資本市場上市，阿里最初的上市目的地是它的B2B業(yè)務(wù)曾經(jīng)上過，當(dāng)時尚不能接受類別股發(fā)行的港交所，因此只打算發(fā)行一類股票。
為了實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)團隊對阿里更大的影響力和話語權(quán)，馬云試圖說服主要股東軟銀和雅虎讓渡部分控制權(quán)。其中一個十分重要的理由是，阿里從1999年創(chuàng)立開始，逐步形成了一個十分獨特的內(nèi)部管理制度，這就是合伙人制度。如果軟銀同意與阿里合作，那么，就意味著這不僅僅是軟銀與馬云一個人的合作，而是與馬云及其創(chuàng)業(yè)伙伴集體的合作；軟銀讓渡的部分控制權(quán)不是單獨讓渡給馬云的，而是由阿里合伙人集體分享的。
我理解，除了阿里當(dāng)時已經(jīng)在電商界聲名鵲起的事實，能夠打動和說服主要股東的，就是這個合伙人制度了。軟銀和雅虎最終與阿里簽署了支持合伙人制度的股權(quán)協(xié)議，并體現(xiàn)在大股東支持通過的公司章程。這一股權(quán)協(xié)議的實質(zhì)是，軟銀和雅虎同意把原本主要由大股東享有的委派董事的權(quán)利讓渡給阿里合伙人，從而使得合伙人有權(quán)委派董事會的主要董事和高管，由此集體成為阿里在中國資本市場意義上所謂的“實際控制人”。
如果說京東和百度從一開始發(fā)行的就是AB兩類股票，最終形成投票權(quán)配置權(quán)重傾斜的“同股不同權(quán)”構(gòu)架，我們看到，阿里通過大股東股權(quán)協(xié)議和公司章程背書下的合伙人制度，變相形成了投票權(quán)配置權(quán)重向創(chuàng)業(yè)團隊傾斜的“同股不同權(quán)”構(gòu)架，盡管阿里在美國紐交所上市時只發(fā)行了一類股票。一個明證是，當(dāng)阿里最初申請在中國香港上市時，被當(dāng)時仍然奉行“同股同權(quán)”原則的港交所拒絕，因此被迫遠赴美國紐交所，而紐交所很早即開始接納“同股不同權(quán)”構(gòu)架。
阿里在紐交所上市后不久，我和我的團隊完成了關(guān)于阿里股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計的第一篇案例研究（參見鄭志剛、鄒宇和崔麗，“合伙人制度與創(chuàng)業(yè)團隊控制權(quán)安排模式選擇—基于阿里巴巴的案例研究”，《中國工業(yè)經(jīng)濟》，2016年第10期）。在這篇文章中，我們認為，阿里合伙人制度不僅解決了內(nèi)部合伙人之間的合作問題，而且確立了合伙人與主要股東軟銀和雅虎之間合作的基礎(chǔ)。因此，阿里合伙人制度既是馬云和他創(chuàng)業(yè)伙伴的“合伙”，也是阿里團隊與軟銀雅虎這些主要股東之間的“合伙”。我們的結(jié)論是，雖然阿里只發(fā)行一類股票，但變相形成“同股不同權(quán)”構(gòu)架，因而，合伙人制度已成為新經(jīng)濟企業(yè)公司治理制度設(shè)計的一項重大創(chuàng)新。
為什么說這是一項重大制度創(chuàng)新？需要更深入地剖析。
簡單來說，一方面，它迎合了互聯(lián)網(wǎng)時代新經(jīng)濟企業(yè)由創(chuàng)業(yè)團隊主導(dǎo)業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，因而投票權(quán)配置權(quán)重需要向創(chuàng)業(yè)團隊傾斜；另一方面，它以投資者更加程序習(xí)慣和心理認同的“同股同權(quán)”方式和現(xiàn)有公司治理構(gòu)架開展股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計，避免了AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票設(shè)計需要引入的日落條款和控制權(quán)狀態(tài)依存等復(fù)雜設(shè)計，最終使得一家新經(jīng)濟企業(yè)的公司治理成本大為降低。
最后來看結(jié)果，受到阿里股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計新理念的影響，合伙人制度成為很多新經(jīng)濟企業(yè)上市時的標(biāo)配，例如滴滴和拼多多等。
從另一方面看，阿里實現(xiàn)這樣的公司治理架構(gòu)并不容易。
如果只是一家企業(yè)的創(chuàng)業(yè)團隊宣稱，創(chuàng)立了一項被稱為“合伙人制度”的主要高管團隊成員權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任分享邊界的內(nèi)部管理制度，對于很多新經(jīng)濟企業(yè)而言，做到這點也許并不難。那么，難在哪里？難就難在當(dāng)企業(yè)希望只發(fā)行一類股票上市時，主要股東，尤其是持股比例可能超過創(chuàng)業(yè)團隊的主要股東，能夠認同合伙人，同意讓渡原本應(yīng)該由這些大股東享有的委派董事和管理團隊的權(quán)力，通過股權(quán)協(xié)議和公司章程，承認合伙人集體作為公司實際控制人。例如，阿里2014年在紐交所上市時，第一大股東軟銀（32%）和第二大股東雅虎（15%）的持股比例遠超阿里合伙人合計所持的13%。
因而，合伙人制度變相形成“同股不同權(quán)構(gòu)架”的一個必不可少的前提是，大股東通過股東協(xié)議和公司章程的背書。換句話說，如果主要股東沒有簽署這樣的股權(quán)協(xié)議，并最終體現(xiàn)在公司章程中，合伙人制度只能是創(chuàng)業(yè)團隊內(nèi)部的一個管理協(xié)定。回到阿里的情形，如果沒有主要股東軟銀和雅虎為合伙人制度背書，阿里是無法在只發(fā)行一類股票的情形下變相形成“同股不同權(quán)構(gòu)架”的，阿里之后的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計制度創(chuàng)新將無從談起。
如今的合伙人制度已經(jīng)改變
近年來，阿里大股東軟銀受一些項目投資失敗影響，不得不持續(xù)通過減持阿里股份套現(xiàn)以彌補虧損。7月20日發(fā)布的阿里2023財年的會計報表顯示，盡管依然是阿里的第一大股東，但軟銀所持的阿里股票已從上年的23.9%下降為13.9%。而按照軟銀之前發(fā)布的公告，軟銀將繼續(xù)通過遠期合約清算所持阿里股票，并最終全面退出阿里。這一事實意味著，支持阿里變相形成“同股不同權(quán)”構(gòu)架合伙人制度的前提條件在不久的將來不再滿足。
為此，我曾寫了一篇題為“阿里的分拆與合伙人制度時代的終結(jié)”的文章，以紀(jì)念那個創(chuàng)業(yè)和投資激情燃燒的歲月（參見“阿里的分拆與‘合伙人制度時代’的終結(jié)”，F(xiàn)T中文網(wǎng)，2023年5月）。
那是怎樣一個激情燃燒的歲月？一群懷揣著夢想的創(chuàng)業(yè)者，在自己拿不出太多的資本，因而無法成為控股大股東的情形下，希望繼續(xù)主導(dǎo)業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，但十分幸運的是，他們遇到了一個富有遠見卓識，堅信這伙年輕人終將為其帶來豐厚的投資回報，因而愿意讓渡和放棄控制權(quán)的孫正義。雙方一拍即合，從此演繹了一個新版的資本市場神話：馬云由于阿里的創(chuàng)業(yè)成功一度成為中國的首富，而孫正義由于投資阿里一度成為日本的首富。
伴隨著阿里合伙人和軟銀、雅虎等那段創(chuàng)業(yè)和投資激情燃燒歲月的結(jié)束，值得創(chuàng)業(yè)史和資本市場發(fā)展史大書一筆的合伙人制度時代就此徐徐落幕。從此，一個創(chuàng)業(yè)團隊很難像阿里合伙人一樣，在上市只發(fā)行一類股票的情形下，再遇到像軟銀這樣的投資者，在該企業(yè)上市后長期心甘情愿地讓渡和放棄原本屬于自己的控制權(quán)。
未來，新經(jīng)濟企業(yè)的公司治理制度設(shè)計更多面臨的局面是：如果業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新確實需要投票權(quán)配置權(quán)重向創(chuàng)業(yè)團隊傾斜，創(chuàng)業(yè)團隊或者在發(fā)行一類股票的前提下通過簽署一致行動協(xié)議集中更多持股比例，實現(xiàn)對公司的控制；或者通過發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票這一成熟的公司治理制度設(shè)計直接形成“同股不同權(quán)”構(gòu)架。
正是基于上述認識和判斷，我曾經(jīng)感慨，類似馬云遇到孫正義這樣的我所謂的“合伙人制度時代”，也許永遠地留在了中國新經(jīng)濟企業(yè)創(chuàng)業(yè)的歷史記憶中，人們很難再回到那個創(chuàng)業(yè)和投資激情燃燒的歲月了。
事實上，滴滴和拼多多雖然在上市時同步推出了合伙人制度，但它們更多是依靠選擇直接發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票，形成“同股不同權(quán)”構(gòu)架的，而合伙人制度很大程度已經(jīng)還原到這些企業(yè)內(nèi)部創(chuàng)業(yè)團隊的管理協(xié)定。
雖然說，隨著未來軟銀從阿里的不斷減持和最終退出，我所謂的表征變相形成同股不同權(quán)構(gòu)架這一公司治理制度設(shè)計重大創(chuàng)新的“合伙人制度時代”終結(jié)了，但這并不意味著，作為一種企業(yè)創(chuàng)業(yè)團隊或高層管理人員的內(nèi)部管理協(xié)定的合伙人制度從此消失。這里的一個明證是，阿里最近更新了合伙人名單。7月21日阿里發(fā)布的最新年報顯示，菜鳥集團CEO萬霖、國際數(shù)字商業(yè)集團CEO蔣凡，成為新晉阿里合伙人，王堅則因為年齡原因退出合伙人。
后合伙人時代的意義
應(yīng)該如何理解阿里如今的合伙人制度呢？
概括而言，合伙人制度將從新經(jīng)濟企業(yè)變相實現(xiàn)“同股不同權(quán)構(gòu)架”的公司治理制度創(chuàng)新，還原為企業(yè)高管內(nèi)部的管理協(xié)定。作為高管內(nèi)部管理協(xié)定，阿里合伙人制度依然在以下幾個方面發(fā)揮著重要作用。
第一，以合伙人集體，而不是創(chuàng)始人個人的力量來推動企業(yè)變革和企業(yè)文化的培育。如果說在阿里創(chuàng)業(yè)早期，合伙人制度成為創(chuàng)業(yè)團隊之間，創(chuàng)業(yè)團隊與主要股東之間合作的制度基礎(chǔ)，那么，今天的合伙人制度對于業(yè)務(wù)分拆后多元化經(jīng)營的阿里形成凝聚力，具有特殊作用。
二十年來的快速發(fā)展，阿里在不知不覺中在多元化道路上已經(jīng)走得很遠，不得不像任何多元化組織發(fā)展到一定階段時最終采取的解決方案那樣，對業(yè)務(wù)進行分拆。對阿里的“一拆六”的組織構(gòu)架調(diào)整，我曾經(jīng)寫過一篇文章來評論（參見“阿里組織架構(gòu)調(diào)整的治理邏輯”，F(xiàn)T中文網(wǎng)，2023年3月）。
在這篇文章中，我寫道：阿里此次組織構(gòu)架的調(diào)整在規(guī)范企業(yè)集團公司治理方面邁出了堅實和重要的一步，相信為保障阿里未來持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展提供了好的公司治理制度基礎(chǔ)。這事實上是任何企業(yè)集團業(yè)務(wù)多元化發(fā)展到一定階段開啟新的發(fā)展模式的必由之路。而合伙人制度將成為一種凝聚分拆后的阿里不同業(yè)務(wù)集團的制度力量和精神紐帶。
合伙人身份，無疑是阿里雇員的最高榮譽。成為阿里合伙人，將成為各個業(yè)務(wù)集團管理團隊成員未來無形的奮斗目標(biāo)和努力方向。這些對于繼續(xù)維系和塑造阿里這么多年來形成的十分獨特的企業(yè)文化將發(fā)揮著十分重要的作用。
事實上，合伙人制度建立之初的一個重要的考量就是，避免阿里像任何組織那樣不可避免地走向科層化，形成內(nèi)部森嚴(yán)的等級和成員之間地位的不平等，希望至少在合伙人之間像最初創(chuàng)業(yè)時那樣彼此真誠平等面對，保持長久合作伙伴關(guān)系。換句話說，希望阿里合伙人借助集體的力量來彌補創(chuàng)始人個人的不足，實現(xiàn)基業(yè)長青（企業(yè)生命超過102年）的愿景。
第二，阿里合伙人制度依然發(fā)揮著人才儲備庫和公司治理機制前置的作用。
在我和我的團隊完成的阿里股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計制度創(chuàng)新的那篇案例研究中，通過與直接發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票形成的“同股不同權(quán)構(gòu)架”相比，我們看到了變相形成“同股不同權(quán)構(gòu)架”的阿里合伙人制度的一些獨特之處。其中一個特點就是，合伙人制度建立了阿里董事會組織和高管團隊委派的天然人才儲備庫。與很多新上市企業(yè)管理團隊組建時，甚至需要通過獵頭公司大規(guī)模招兵買馬不同，合伙人為阿里的董事會組織和高管團隊成員的委派提供了天然的人才儲備庫，可謂是“要兵有兵，要將有將”。相信讀者和我一樣已經(jīng)注意到，在阿里這次分拆過程中，各業(yè)務(wù)集團包括董事長、CEO和部分董事都是由阿里原來和新加入的合伙人出任的。這表明，合伙人制度的人才儲備庫的功能依然在發(fā)揮著作用。
在阿里“一拆六”后，新組建的各大業(yè)務(wù)集團將面臨共同的公司治理問題，這是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的現(xiàn)代股份公司都無法回避的。也即，如何約束掌握經(jīng)營權(quán)的管理團隊追求私人利益、損害股東利益的道德風(fēng)險傾向。我們看到，除了來自股東所聘請的董事會（包括獨立董事）的監(jiān)督，合伙人制度事實上形成的公司文化和隱性榮譽激勵也將成為約束管理團隊行為的一股重要力量。因而，在那篇文章中提到的合伙人制度作為“公司治理的前置機制”也依然在發(fā)揮著作用。
蔡崇信面臨的挑戰(zhàn)
在“合伙人制度時代”那個創(chuàng)業(yè)和投資激情燃燒的歲月結(jié)束后，依然在奉行的阿里合伙人制度將不可避免地面對以下挑戰(zhàn)。作為阿里公司治理實踐的長期觀察者和出于對阿里作為公司治理制度創(chuàng)新者的尊重，在這里，我愿意毫無保留地分享以下兩點擔(dān)憂。
第一，沒有友好大股東自愿讓渡控制權(quán)的加持，只發(fā)行一類股票的阿里未來將面臨外部接管威脅，甚至“野蠻人入侵”。
在中國上市公司2015年第一大股東平均持股比例低于三分之一，中國資本市場進入分散股權(quán)時代之際，我曾經(jīng)寫過一本書《從萬科到阿里：分散股權(quán)時代的來臨》（北大出版社）。我之所以把準(zhǔn)國企的萬科和遠在美國上市的阿里聯(lián)系在一起，是因為在分散的股權(quán)下，萬科的時任董事長王石和他的管理團隊不得不花費大量的時間和精力，以應(yīng)對寶能舉牌的“野蠻人入侵”問題。盡管持股比例同樣不高（阿里合伙人集體持股合計13%），但馬云和他的管理團隊似乎并不需要擔(dān)心這些問題。原因是阿里通過基于大股東背書的合伙人制度建立了與主要股東軟銀和雅虎的長期合伙人關(guān)系。在上述變相形成的“同股不同權(quán)構(gòu)架”這一制度框架保障下，合伙人團隊可以把全部精力心無旁騖地集中到業(yè)務(wù)創(chuàng)新中。
前面的討論已經(jīng)表明，隨著主要股東軟銀等未來的退出，阿里合伙人制度作為變相形成的“同股不同權(quán)構(gòu)架”的公司治理制度創(chuàng)新的前提條件將不再滿足，阿里重新回到直接的同股同權(quán)狀態(tài)。因而，合伙人持股比例并不高（新的年報顯示，阿里全體董事和高級管理人員合計持股2.2%）的阿里未來不可避免地如2015年前后的萬科一樣，面對“野蠻人”對控制權(quán)的覬覦。因而阿里董事會將不得不在如何確保合伙人對公司實際控制上居安思危，未雨綢繆。我理解，這將成為即將在9月接替張勇出任阿里新一屆董事長的蔡崇信所面臨的挑戰(zhàn)之一。
第二，分拆后阿里不同業(yè)務(wù)集團面臨的問題不同，阿里未來勢必要在維護合伙人制度的統(tǒng)一、權(quán)威與各業(yè)務(wù)集團董事會獨立決策之間艱難地維持平衡。
在阿里“一拆六”后，我在評論文章中曾經(jīng)做過一個比喻。分拆仿佛使各個業(yè)務(wù)集團和業(yè)務(wù)公司完成了從指哪兒打哪兒的“將”到統(tǒng)兵一方運籌帷幄的“帥”的身份轉(zhuǎn)化。
在分拆前，阿里合伙人制度的令行禁止成為業(yè)務(wù)開展的制度保障。而在分拆完成后，各業(yè)務(wù)集團將完成兩方面的身份轉(zhuǎn)化。一方面是業(yè)務(wù)集團主體從原來的“將”變成現(xiàn)在的“帥”；另一方面是各業(yè)務(wù)集團新設(shè)立的董事會將成為“帥”的“參謀本部”和“隨營監(jiān)軍”，發(fā)揮戰(zhàn)略咨詢和代表股東監(jiān)督的職能。新的業(yè)務(wù)集團董事會由此可以根據(jù)市場的瞬息變化靈活做出決策。這意味著，在分拆和身份轉(zhuǎn)換完成后，即使對于阿里集團總部而言，未來將把日常的經(jīng)營管理決策交給一線的業(yè)務(wù)集團和業(yè)務(wù)公司的董事會，而把有限的精力聚焦于投資組合管理和發(fā)展戰(zhàn)略制定，更別說是作為阿里“董事會中的董事會”的阿里合伙人。
除非阿里僅僅把合伙人及其相應(yīng)的合伙人制度作為“顧得上問，顧不上不問”的戰(zhàn)略顧問咨詢機構(gòu)，否則，阿里如果希望合伙人制度繼續(xù)扮演曾經(jīng)的發(fā)展戰(zhàn)略最高決策機構(gòu)的角色，則勢必會陷入維持合伙人制度的統(tǒng)一、權(quán)威與分拆后不同業(yè)務(wù)集團獨立決策之間的艱難平衡。我理解這是蔡崇信所面臨的另一大挑戰(zhàn)。
當(dāng)然，蔡崇信面臨的挑戰(zhàn)遠不止這些。作為曾經(jīng)推動阿里上市，并在資本市場助力下使阿里快速且靈活務(wù)實發(fā)展的重要角色，他對這些挑戰(zhàn)做好準(zhǔn)備了嗎？
（作者為中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院金融學(xué)教授，楊宇對本文亦有貢獻；作者感謝阿里公關(guān)部邱琪女士和程圣中先生的意見反饋，但文責(zé)自負）
責(zé)編 | 張雨菲
題圖 | 視覺中國
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